バリュー投資、ファイナンス関連書籍/資料

貯蓄から投資へ、、などと言われて久しいですが、「ちゃんと」と投資することは決して簡単なことではありません。
インデックスにとりあえず投資するなどでしたら分かりますが、個別株式、債券などに「雰囲気」ではなく、定量的/定性的に分析した上で投資することは、かなり好きでないと、かつ様々な理論を理解していないことには、中々困難なことかと思います。
日々、自分の実行してきた各投資アングルを疑っており、より理解を深めたいと思ってはいますが、、今回は、個人的に今までで影響を受けた書籍や資料を紹介したいと思います。新年ですしね。。
コーポレート・ファイナンスの基本です。学生時代に寄付講座かなにかで使用されており、当時ファイナンスに関しては無知でしたが、この書籍で相当金融に関する物事がはっきりと見えてきたことに感動しました。価値とは何なのかを深く理解することができると思います。
企業価値というものは中々理解されておりません。企業価値=株式価値+純有利子負債、という単純に説明しているケースが多いため、本当の理解が中々されていないように感じます。何が企業価値なのか、何が株式価値なのかを深く理解するのに非常に役立ちます。
上記の4冊で基本的な理論は理解できると思います。きっとそれまでファイナンスを学んでいない人にとっては、物の考え方が変わるほどの良書だと個人的には思います。
加えて、スプレッドシートを使用して簡単に企業価値の算定をできるようにしておくと、定量面でもしっかりと手を抜くことなく分析するようになるかと思います。保守的にキャッシュフローを見積もっても、割安であると数字でしっかりと説明できるようになることが重要だと思っております。
1, 2の書籍を読むと、じゃあ実際の企業価値評価はどうなってるのかと気になると思います。私は実際にはCapital IQなどを会社で利用していたため、四季報スクリーニングではなかったですが、うまく四季報スクリーニングの計算式をカスタマイズすれば、企業価値評価に重要ないくつかの指標をみることがかなり安くできます。確か3ヶ月8000円くらい。(デフォルトで入っている企業価値の計算方法は現金や少数株主持分が含まれていなかったり、結構雑です。また、自社株なども時価総額の計算に入ってくるので注意する必要があります)
うまく活用すると、信じられない企業価値がついている企業があることに気付くと思います。
言わずと知れた名著。70年ほど前に出版されたにも関わらず、未だに最高の一冊と言われている書籍です。Margin of Safetyというコンセプトを知るということはとても役に立ちます。また、3.でスクリーニングをしてみた結果を見ると、、ああ、こういうことか、、と感じると思います。
1-4までで正直十分だと思います。あとはひたすら開示資料を精査し、理論価格をスプレッドシートで保守的に見積もり、明らかに歪みがあるものに投資するというのが、今の投資スタイルです。
おまけ
以下は自分の考え方をすっきりさせるのに、役立つ要素があるかと思います。1-4よりも読みやすいので、分析に疲れた時などに、さくっと気分転換するのによいかもしれません。
 
1-4を読んだ後に、この本を読むと、結果的にバリュー投資に対しての選好がより強くなるのではないかと思います。こちらの書籍はなぜ投資家が運を実力と勘違いしてしまうのかをとても分かり易く書かれていますが、バリュー投資(より古典的な)については記載がないのです。何故なのかは著者ではないので分かりませんが、トレーダーがバックボーンである人の特徴かもしれません。
  
信じられないほど格好悪い題名ですが、紹介されている指標はとても良いです。キャッシュフローの強さと企業価値評価を強く意識した指標が紹介されており、まあ、1-4までのエッセンスの補助的な意味合いとしては良いです。
 
こちらもとても格好悪い題名ですが、元の題はThe Education of Value Investorなので、訳の問題ですね。
効率的市場仮説信者のエリートがどのようにして、自分の投資スタイルを確立していったかがとても読みやすく描かれております。
機関投資家が当然のように行う、経営陣とのミーティングなどを否定しているなど、独特な見方が多いです。
株価を頻繁に見ないというような考えももっており、個人的には言っていることにとても共感できます。
空売りについての教科書的な本です。少し古いですが、様々な実例が上げられており、かなり面白いです。
一方で、空売りすることの難しさにも気付くのではないかと思います。とはいえ、長く投資をしていれば、絶好の空売り機会にも遭遇することはあるでしょうから、しっかりと理解、意識しておくことは重要だと思います。今、気づいたんですがバカ高いですね。。
Distressedがメインです。これも、投資機会を広げておくのに読んでおいて損はしないと思います。純粋に面白いです。
8-9は基本的な分析内容は株式投資とエッセンスは同じである一方で、商品性を考慮して、より注意深く投資する必要があるかと思います。
以上、ちょっと長くなってしまいましたが、1-4を理解した後はひたすらスクリーニング→開示資料の確認→詳細分析をやっていくことが良いのではないかと思います。

2017年

今年は個人的には大きな年であり、4月からはついに長年興味があった投資を実行することができて大変良かったです。
長年興味を持っていた理由は以前に書いた通りですが、キャッシュフローが強く、企業価値が明らかに割安な状態で評価されている企業が沢山日本市場にはあるにも関わらず、職業上の関係で投資できない状況にいてもたってもいられない状況でしたが、ついにその歪みに投資をすることを実行できました。
4月から徐々に取得を開始し、結果的には13社に投資し、そのうち2社については売却済みです。12/29時点では11社保有している状態です。
パフォーマンスとしては、資産残高は+42.5%となりました。
思っていた以上に、バリュエーションの歪みの調整が早いタイミングで進んだ銘柄があり、結果的に売らざるを得ない状況になったのが想定外でしたが、他にも投資したい企業はありましたので、効率よく投資できたかなという感想です。
投資手法として、バランスシートの観点から既におかしい評価のものを取得しているので、株価が仮に下がっている期間も、特段気にすることもなく、買い増しなどの行動を実行できたのが良かったです。バリュエーション上、不安に思う要素が相対的に少ない(もしかしたら割高なのかもしれない、思ったほど成長しないかもしれない等)というメリットを最大限精神的にも享受できたかなと思います。一方で、株価下落時に買い増しをしすぎた銘柄も一つあり、株価がかなり上昇したので結果的には良かったのですが、ポートフォリオのバランスを不用意に歪めてしまったことは反省しています。
それぞれの投資先の業績は、概ね想定通りではありましたが、基本的には大分保守的な数字を評価では使用しているので、一部の投資先では想定を上回る業績でした。
来年も基本的には投資戦略は変える予定はなく、キャッシュフローが安定的に見込まれ、BS上割安な評価となっているものが見つかれば粛々とに取得していこうかと考えております。当然ながら、ビジネスの強固さなどは投資判断に影響はしますが、極力”予想”といった、不確実なものを取り除くスタイルは継続です。

毎日、毎分、毎秒株価を見ることの弊害

投資を初めてみると分かりますが、殆ど全ての人が毎日の株価を気にするものです。人によっては毎時間、毎分、頻繁にチェックするということもあるでしょう。デイトレーダーがこういったことをするのは当然ですが、中長期投資を謳っている人も同様のことをするケースが殆どです。
こういった傾向は、機関投資家、専業個人投資家に多くみられ、兼業の個人投資家でもよくみられます。
決算など何もその企業にとって新しいニュースが出ていないのに、株価を気にする。これは中長期投資を謳っている人にとってはおかしいことに思えます。仮に株価が数%上下したところで、なにかできるのでしょうか。ターゲット株価にかなり近づいている時には株価チェックも必要かもしれませんが、基本的には時間の無駄ですし、何より日々の株価の動きをみることは精神的にも無意味に疲弊します。
先日ノーベル経済学賞をとったリチャード・セイラー氏が衝撃を受けたといっている、ダニエル・カーネマンとエイモス・トヴェルスキーが提唱したプロスペクト理論でも述べられていますが、”人は利益を得たときの喜びよりも損をしたときの悲しみの方が感情としての影響としては大きい”ということは実感ベースでも分かるかと思います。
全体としては株価が取得時よりも上がっていたとしても、毎日チェックすることで、前日よりも上がった下がったと、無意味に一喜一憂してしまうという事実を認識する必要があるかと思います。実際、日々の株価推移をまとめて、毎日コメントすることは中長期投資家にとっては無意味だと考えております。それこそ、ファンダメンタル上はなにも変化はしていないのですから。
バリュー投資家全員が目指すと言っても過言ではないWarren BuffetのBerkshire Hathawayの株価推移を、最大の敬意も込めて例としてみてみます。.jpg
1985年に1,730ドルであった株価は32年後の2017年では281,950ドルです。これは約160倍であり、年率では17%程度という驚異的なリターンだということは分かるかと思います。こんなに素晴らしいリターンですが、例えば株価を毎日チェックしていたらどの程度上下していたのでしょうか。
簡単に見てみたところ、前日比で株価がマイナスであったのは3,807日、プラスであったのは3,801日、変化なしであったのが636日です。
このように株価は日々上下しながら動くものですし、その上下自体に意味がほぼないことも分かるのではないでしょうか。
{ちなみに最も値上がりしたのは2008/11/21の16%(これは金融危機後にかなりBerkshireの株価が下がっているときの中で)、最も値下がりしたのはブラックマンデーの1987/10/19の-19%です。}
人間の脳はあまり優れていないと個人的には思っており(少なくとも私は)、無意味なノイズからはできるだけ守ってやる必要があるかと思います。本当に必要なときのみ、株価のチェックをしたほうがいいのではないかというのが持論です。
株価の動きを追いすぎることで、自分の投資テーマに過剰に弱気になったり強気になってしまい、間違った判断をすることをできるだけ防ぐことが重要です。

株価というのは魔力があり、どうしてもチェックしたくなってしまいます。自分でルールを作って、1週間に一度、1ヶ月に一度確認するくらいが脳へのダメージも減らし、時間も有効に使えると思うのです。

一日に一回以上見る人も非常に多いかと思いますが、、これは言わずもがなですね。

 

飽くまで、中長期のバリュー投資家に向けた話です。

マルチ商法 空売り

https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2016-10-18/OF80K56TTDTG01

米国を中心に最近のパフォーマンスの低さや手数料の高さからヘッジファンド叩きが続いていますが、米国のヘッジファンド勢の層の厚さは日本とは比べ物にならないくらい大きな市場であり、いろいろなヘッジファンドマネージャーの考えを学ぶのは非常に勉強にもなります。

Bill Ackmanという著名なヘッジファンドマネージャーがいるのですが、Herbalifeに対してマルチ商法であると指摘しており、連邦取引委員会が差し止めに入るだろうという考えのもと、空売りを仕掛けました。(株が下がる方への賭け)

日本でも最近海外ヘッジファンドによる空売り案件が話題になってますが、このような投資手法もあるのですね。
Bill Ackmanは、マルチ商法に基づくビジネスは消費者に多大なる害を与えており上場企業として市場から評価されている事自体が看過できないと考えているということですね。

結構カフェやファミレスに行くとマルチ商法に勧誘しているような話し声は聞こえてきますよね。たまに付き合いで話を聞いてみることもありますが、大体みんな、もう誰にも頼らずに独立できるほどの収入がどんどん入ってくるよ等のとても”魅力的”な言葉を並べて誘ってくることが多いですね。

では、マルチ商法とはなにが問題なんでしょうか。
一応日本では違法ということではないようです。ねずみ講は金銭配当のみを目的としているものであり、こちらは違法です。基本的には金銭配当以外のなにかがあればOKであるという感じで行われているのが現状です。簡単に言ってしまえば、ピラミッドの上位のものが下位の者から搾取する構造ということでしょう。

一般的には、これマルチかな?と思ったら大体それはマルチであるという理解で結構かと思います。誘ってくる人はまずこれはマルチではなくて新しい流通の形態なの、といった感じでよく言ってくるかと思います。
結局ピラミッド構造を強化してくことが目的であり、ピラミッドの上層者が下層者から恩恵を受けるというのが基本ですね。有名所だとアムウェイがよく挙げられますが、今回は全国福利共済会(プライム共済)という組織について少し考察してみようと思います。

まず、全国福利共済会とは大企業に勤めていない人でも大企業並みの福利厚生を受けてほしいという概念から生まれたらしいです。
セミナーで勧誘することが多いみたいで、大体成功者っぽい人が講師として出てきます。セミナー参加は会員から誘われることが殆どです。創立者が天皇から表彰されたとか、いま自分は年収がこれくらいにまで上がっている、専業主婦だったが、夫に頼る必要も無いくらいの年収を得ているなどの話から始まります。ちなみに天皇からの表彰っていうのは、 本件の場合、公益のために私財を寄附した者に対するものなので、これはまあ儲けた分を良いことに寄付したっていうそれだけのことで、この全国福利共済とは正直関係ない事実っちゃ事実だと思います。

まあとにかく、大企業内の福利厚生を受けられるよ!会員が増えたらもっといい福利厚生を受けられるよ!っていうのがウリ文句です。ふーん、福利厚生ねぇ。。という感じの雰囲気をセミナー講師はおそらく参加者から感じるのでしょう。その後にP会員とK会員という概念の説明に入ります。P会員になると福利厚生を受けられるだけでなく、誰かをP会員にすることができたら、その分恩恵(金額)が得られると。K会員になると福利厚生を受けられるだけですと。
ここで面白い話をしてきます。P会員とはいわば全国福利共済の創業メンバーであると。みなさん、携帯電話が広まる前に、携帯電話のインフラに投資したいと思いますよね?それと一緒です!今後絶対に広まる全国福利厚生の創業メンバーになりたくありませんか?と。県民共済ってご存知ですよね?このくらい大きな組織になると思いませんか?と。

尚、現状の会員の構成は殆どがP会員だそうです。P会員は月4000円、K会員は月2000円。今後はK会員がどんどん増えて、今のうちにP会員になっておけば相当程度の収入が得られるようになると。
うーん、現状だけをみると、会員は福利厚生を受けたいというより、創業メンバーになりたいということが大きいとも言えなくはないですね。
月あたりの会員の定着率は月95%だと豪語しますが、逆にいうと月に5%は離脱しており、離脱した人が戻ってくる可能性は殆どないのではないでしょうか。月5%が抜けるというのは実は結構な離脱率であるとすこし算数をすると自明かと思います。(そしてその人達は基本的には二度と戻ってこないでしょう)

なるほど。。まあK会員がかなり増加すればP会員であると儲かると。この素晴らしいものを広めればいいんですと。

普通の感覚だと、素晴らしいものって普通に宣伝すればいいんじゃないですかね。これがいつもマルチ商法に対して思うことです。素晴らしい商品なら普通に宣伝すればいいんじゃない?県民共済は当然マルチっぽく拡大したものではないですよね?口コミって勝手に広がっていくものですよね?難しい概念だからしっかりと説明する必要があるからこのような形態が必要?新しい概念とは基本的になんで難しい概念と考えられるものです。電子商取引、電子書籍、スマートフォン、なんでもそうです。
というか、大企業並みの福利厚生を受けたいって別に難しい考えではないですよね。

まあ、借金してまで大量の在庫を抱えるということはないですので、気軽にできるというところがこの全国福利厚生共済のうまいところですね。

セミナーの最後には申込書を書くように言われます。曰く、とても複雑なので結局帰って一人でやると分からないことが殆どです。消印有効順で収入が変わることもあるので気をつけて!。。。。。煽ってきますね。。

月2000-4000円払って大企業の並の福利厚生ねぇ。。ホテルがちょっと安くなったりウォーターサーバー設置無料、ミネラルウォーターが安く買えると。。。

リンクが詳細です。世の中単純なことを複雑にしたほうが都合のいい人達がいるということにご留意下さい。
http://growth-and-smile.me/prime/%E5%85%A8%E5%9B%BD%E7%A6%8F%E5%88%A9%E5%8E%9A%E7%94%9F%E5%85%B1%E6%B8%88%E4%BC%9A.pdf

いずれにせよ、上場してないので空売りは当然できないですね。

ちなみに、冒頭のBill AckmanはHerbalifeの空売り案件で相当現状かなり損をしております。当局などにマルチ商法を規制するように訴え、当局側も対応はしたものの、営業停止にはなっておらず、また米国以外の国で殆ど動きがなく、Herbalifeの業績はそこそこ順調に推移しているためです。
間違っていることを指摘すること自体は素晴らしいですし、大義もあると思いますが、かなりのポジションをそこに張ってしまったこと、また多国籍で運営していることなどの複雑性により、彼のファンドは現状かなり苦しんでいるようです。

NetflixにBetting on Zeroというドキュメンタリーがあり、この空売り案件について描かれているのでご興味あれば是非。

金投資を検討すべきか

金は一般的には安全資産として見られており、有事の際には資金を移動するべき対象とよく言われております。
個人的には、まだその論理に納得がしきっておらず、仮に”有事”とされる状況になっても資金を移すかどうかは正直決めきれておりません。

納得がいっていない理由は大雑把に言ってしまうと、適正な価格というものが計算できないからです。
企業価値なら、以前記載したとおり、理論上の価格を計算することは出来なくはないので、その価格を基準に割安だと判断できれば投資するということができます。
しかし、金の場合はいくらが適正価格か、計算が難しいです。基本的には需給で決まるものであり、金そのものは企業と異なり現金を生み出すことをしませんので、キャッシュフローの観点からの試算ができないからです。

安全資産と言われている金であっても、果たしてそれがその時点でどう割安なのか、割高なのかは、今後どの程度資金が金に向かってくるかを予想しないといけないわけです。
確かに破綻しようがないので、株や債券と異なり価値が0になることは基本的にはありません。しかし、用途の半分以上が宝飾用であるという金をどう評価すればいいのかは、基本的には世界の資金の流れを予想することが重要となってくるため、個人的にはかなり保有することは厳しいと感じております。当然ながら、金から資金が別のものに向かえば金の価格は非常に下がります。資源エネルギーとは異なり、過剰供給という点をそこまで考えなくてもいい一方で、金の使途はかなり限られているので、

金への投資を勧めている有名投資家もここ数年かなり多いと感じます。今後の見通しが悲観的であったり、いい投資先が見つからなかったりするということが多く、一先ず幾分かは金へ投資しているという感じです。
多くの投資家はヘッジファンドマネージャーですので、短期的にもリターンを下げることを嫌がります。ですので、一般的に株価と正の相関が低いとされている金へ投資することで、ポートフォリオ・マネジメント上、ヘッジをしている意味合いが強いと思います。毎月mark to marketする必要のない投資家はこのようなことを果たして本当にする必要があるのかは正直まだ個人的には分かっておりません。